事项:
江铃汽车公司披露2014中报,上半年公司实现收入122.75亿,同比增长26.93%,实现净利润11.64亿,同比增长24.20%,折合每股1.35元。扣非后净利润 9.05亿,同比增长-1.48%,折合每股1.05元。
平安观点:
JMC轻卡和驭胜SUV销量占比提升 毛利率略有下降
2014年上半年公司共销售整车132,938辆,同比增长20.6%。其中,全顺轻客、JMC 轻卡、JMC 皮卡、驭胜SUV 销量分别同比增长3.4%/27.1%/0.25%/292.5%为33,671/48,353/35,511/15,369辆。高单价、高毛利的全顺轻客增速低于其他车型,14年上半年占公司总销量的比重降至25.3%,而毛利水平相对较低的轻卡和SUV 增速较高,销量结构中的占比提升至47.9%。公司销量结构的变化导致14年上半年毛利率同比下降1.2个百分点至24.8%。预计14年全年公司毛利率约为24.9%,随着15年福特SUV 和16年全新一代全顺陆续投放市场,公司毛利率将止跌回升。
销售费用率增加较多 管理、财务费用率略有下降
2014年上半年公司三项费用率为12.6%,同比增加0.7个百分点。其中,销售费用率同比增加1.0百分点至6.9%,管理费用率同比下降0.2个百分点至6.7%,财务管理费用同比下降0.1个百分点至-1.0%。
上半年商用车行业整体表现不佳,尽管公司目前销量结构以商用车为主,但整车销量同比增幅达到23.0%。我们认为公司上半年积极推出的如“寻找江铃轻卡家族”等一系列营销措施对销量增长有不小的促进作用,预计未来公司将继续加大销售费用的投入以应对竞争加剧、市场份额下滑的风险。
考虑到公司多个发动机和整车项目仍需要投入大量资金,我们预计14、15年公司研发费用将进一步增加,管理费用率维持在较高水平。
受益于国四排放标准严格执行 轻卡销量增长超预期
2013年7月1日,已有部分城市开始实施国四排放标准,公司轻卡销量明显开始提速。进入2014年,排放标准升级执行力度趋严,部分国三需求转化为国四轻卡销量。公司领先于行业率先对各车型进行技术升级和配置更新,提前完成轻卡全系车型由国Ⅲ到国Ⅳ的全面升级,14年上半年轻卡销量同比大幅增长27.1%,远超行业平均增速,成为此次技术升级的最大受益者。同时,公司采取了如“寻找江铃轻卡家族”和“江铃轻卡低碳中国行”等一系列有针对性的营销举措,并紧随行业发展趋势,将销售网络抢先一步拓展到三至六线城市,到今年上半年,分销商数量已达到685家,对江铃汽车销量增长贡献较大。
由于以往的排放标准升级对轻卡执行较松,我们判断目前市场上仍有大量轻卡为国一和国二产品。
相关生产企业技术储备薄弱,根本无法在短期独立完成国四产品的研发、制造和生产工作,如果选择采购国四发动机或核心零配件,则会导致整车价格升幅过高。相比之下,公司轻卡已拥有PUMA发动机配套,无需高价外购,整车价格升幅合理,加之轻卡产能将进一步得到释放,我们预计未来三年公司轻卡销量仍将保持较高增速,完全具备进入轻卡前三强的可能,2014年有望突破10万辆。
新产品陆续投放
福特7座中大型越野SUV Everest(珠穆朗玛峰)将于2015年在江铃国产。尽管目前国内产销规模最大的SUV 为城市型SUV,但我们认为SUV 的个性化需求将愈发凸显,而且城市型SUV 车主的换车意向很大概率会转向中大型SUV,我们看好未来中大型SUV 的市场需求空间。目前市场上越野型SUV 性价比普遍较低,如大切诺基、三菱帕杰罗,EVEREST 国产后有望凭借精准的市场定位和良好的性价比(估计价格中枢30万元)取得不错的销量,预计Everest 销量将稳定在3000辆/月。
公司继驭胜 S350取得不错的销量成绩后,将于2015或2016年推出全新紧凑型SUV 驭胜S330,进一步丰富公司SUV 产品线。该车型有望搭载江铃自主研发的1.5T 增压发动机,并匹配9AT、适时四驱等配置,预计售价11万元。凭借丰富的配置、成熟的销售网络以及建立起的良好口碑,预计S330销量将不低于2500辆/月。
福特新一代全顺也将于2016年上半年正式上市。新一代全顺预计将搭载2.0T 汽油、2.2T 柴油发动机,并且首次在全顺上新增匹配自动变速箱。我们认为新一代全顺将延续在轻客市场的上佳表现,预计月销量7000台,并且凭借其出众的盈利能力,进一步提升公司业绩。
新产能扩充适时
小蓝基地生产纲领为双班年产20万台,最大年产能可扩至30万台。在2010年的项目可行性报告中公司估计项目达纲年(第3年)可实现营业收入169亿元,利润总额13.72亿元。预计 2014年下半年小蓝基地产能投资项目结束,届时轻卡产能将得到较大幅度提升(预计老基地未来将全部用于生产轻卡,理论上最大可达20万辆产能)。在轻卡排放标准执行力度超预期的现阶段,产能的扩充可谓恰逢其时!
